专题：红星冷链港股IPO：市占率触及区域天花板 业绩增长停滞

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：君

　　继5年前冲A未果之后，红星冷链于近日向港交所递交招股书，拟在主板上市，建银国际、农银国际担任其联席保荐人。

　　近年来，在居民消费升级与线上经济高速发展的背景下，中国冷链物流行业市场规模稳步增长。作为湖南省第一、中部地区第二，红星冷链的日子却并不好过。近三年来，红星冷链的业绩增长陷入停滞，营收、净利基本持平。

　　当生鲜电商崛起、供应链下沉成为大趋势，红星冷链过于倚重本地市场、科技投入不足等短板，开始逐渐暴露。面对顺丰、京东等巨头以全国网络渗透高附加值市场，以及盒马、美团等新零售势力自建冷链的“降维打击”，红星冷链的区域优势可能逐渐被稀释。

　　更严峻的是，全国性冷链巨头玉湖冷链正以黑马之势开拓长沙市场，剑指红星冷链商业护城河腹地。

　　业绩增长停滞

　　红星冷链成立于2006年，是领先的冷冻食品交易和冷冻仓储服务综合服务平台。2019年11月25日，红星冷链召开发起人会议暨第一次股东大会，并举行揭牌仪式，标志着公司股份制改造全面完成。次年3月30日，红星冷链在湖南证监局进行辅导备案，拟在深交所主板上市，预计募集资金4.74亿元，由光大证券担任保荐代表人。

　　2021年10月，红星冷链已完成第七期上市辅导。工作报告显示，彼时光大证券“下一阶段的辅导工作重点”为“完善相关工作底稿及申报材料的制作，完成红星冷链IPO项目的申报工作”。

　　令人始料未及的是，此后红星冷链的A股IPO便没了下文。一直到今年4月25日，红星冷链才重启IPO，并转道港股上市。

　　招股书显示，红星冷链主营冷冻食品交易平台与冷冻仓储服务，形成了“交易+仓储”双轮驱动模式。自营交易市场面积达3.6万平方米，库容超100万立方米；平台租用率常年超94%，仓储设施利用率超88%。

　　根据灼识咨询报告，2024年，红星冷链的冷冻食品交易服务实现约400亿元的交易总值，在中国中部地区所有冷冻食品交易服务提供商中排名第二，在湖南省排名第一。此外，根据同一资料来源，按2024年收入计，红星冷链是中国中部地区和湖南省最大的冷冻仓储服务提供商。

　　这样的成绩，在冷链行业高度分散、竞争激烈的环境下，实属不易。不过，放到资本市场的视角下来看，则略显平淡。

　　2022年至2024年，红星冷链的营业收入在2.0亿元左右小幅波动，净利润保持在7500万至8300万元区间，毛利率稳定在50%以上。而在更早的2020年、2021年，1-9月的收入均已达到2.4亿元。

　　近三年来，红星冷链营收和净利基本持平的背后，其核心症结在于以下两个方面。

　　其一为固定资产重压。冷链行业普遍存在固定资产占比较高的现象，折旧摊销费用成为侵蚀利润的关键因素，红星冷链也不例外。

　　2022年至2024年，红星冷链折旧及摊销分别为3186.1万元、3208.8万元、4275万元，占销售成本的比重从27.0%上升至38.8%。截至2024年末，红星冷链的固定资产（物业、厂房及设备）、投资物业、使用权资产合计10.88亿元，占到总资产的89.8%，接近九成。

　　其二是价格战隐忧。2024年我国冷库的求租量为1759.53万立方米，同比大幅增长16.51%；而冷库的出租量却达到了3653.71万立方米，同比激增33.44%，进一步加剧了供需之间的剪刀差。

　　出租量是求租量的2.08倍，意味着全国有超过一半的冷库可能难以租出，空置率将持续处于高位。在冷库空置率攀升和需求疲软的影响下，租金不断下降的同时加剧了生存压力。

　　2022年至2024年，红星冷链的总冷库空置率（=100%-库容利用率）分别为3.3%、5.7%及11.9%，呈逐年快速上升趋势。特别是北部冷冻仓储基地，其2024年的空置率达32.2%，较2022年上升近20个百分点；续租率虽与2022年基本持平，但客户数量从279断崖下滑至67；每吨的月均冷冻仓储费累计降幅达13.45%。

　　触及区域市场“天花板”

　　湖南冷链市场需求的持续扩容，叠加消费升级、跨区域流通及政策红利的三重驱动，为红星冷链提供了坚实的增长土壤。然而，区域性深耕虽能筑基，却难掩“天花板效应”。当生鲜电商崛起、供应链下沉成为大趋势，红星冷链过于倚重本地市场、科技投入不足等短板，开始逐渐暴露。

　　红星冷链超过九成的收入来自湖南省，外拓布局尚未成型；科技化水平与京东冷链、顺丰冷运等行业巨头差距较大；全国市场的品牌认知度偏低，限制了快速扩张的可能性。简单来说，红星冷链是一个标准的中部区域小巨头，想要破圈，挑战重重。

　　当下，数字化能力已成为关键的竞争因素。通过引入物联网、大数据、人工智能等先进技术，企业能够实现智能化仓储运营，包括自动化的库存管理、实时监控和智能预警等功能，从而支持正确决策、降低管理成本、提升运营效率。

　　京东冷链凭借全国仓网、自营车队与智能分仓系统，构筑起了平台型优势；顺丰冷运则以高端定制供应链服务占据了冷链市场的制高点；即便是华南区域的华商冷链，也在加速推进仓配一体化，提升科技含量。

　　相较于全国性冷链巨头动辄数十亿甚至上百亿的研发投入，红星冷链2024年的研发成本仅有110万元，与上年持平，占营业收入的比例连1%都不到。红星冷链如果仅靠“仓储租赁+交易场地”的传统模式，难以撬动更大的市场份额。

　　从行业角度来看，冷链需求正在多点爆发：生鲜电商兴起，农产品上行提速，进口食品消费升级，以及下沉市场对高标准配送体系的渴望，都是推动冷链物流发展的强劲动力。国家也在“十四五”规划中大力投资冷链基础设施建设。

　　目前，我国冷链物流市场呈现“大市场、低集中度”的特征。中物联冷链委数据显示，2017年至2022年我国冷链前百强的市占率持续提升。按营收来看，我国冷链企业前百强市占率由2017年的10.20%提升至2022年的22.80%，五年间提升了12.6个百分点，行业集中程度大幅提升。

　　顺丰、京东、菜鸟等巨头已经在二、三线城市全面展开布局，冷链仓储和运输成本持续上升，客户价格敏感度增强，同质化竞争日益加剧。

　　红星冷链虽然位列中部地区第二、湖南省第一，但在全国排名中并不突出。现阶段，红星依托于长沙这一中部物流枢纽占据区位优势，但相比之下，顺丰冷运、京东冷链等通过全国性网络的高覆盖，可以渗透更多高附加值市场（如医药冷链）。

　　而且，冷链的增长与新零售高度捆绑，盒马、美团等都在大规模自建冷链，将给传统冷链企业带来不小的压力。

　　面对顺丰、京东等巨头以全国网络渗透高附加值市场，以及盒马、美团等新零售势力自建冷链的“降维打击”，红星冷链的区域优势可能逐渐被稀释。

　　内忧外患

　　除了“外患”，还有“内忧”。

　　玉湖冷链（长沙）交易中心项目作为“湖南省外商投资标志性项目”，于1月19日去年正式落户长沙自贸临空区。从2024年1月签约，到5月完成摘牌，再到7月底正式动工，玉湖冷链（长沙）交易中心不到一年即实现“签约—拿地—开工—部分封顶”。

　　公开资料显示，玉湖冷链（长沙）交易中心是香港玉湖集团在长沙投资建设的数字化冷链食品交易园，是湖南省十大产业项目、长沙市十大产业项目之一。相关负责人介绍，玉湖冷链（长沙）交易中心项目用地约400亩，拟建设冷链物流、智慧园区、交易赋能及体验增值四大板块的综合性产业园。

　　今年4月18日，玉湖冷链（长沙）交易中心已完成部分建筑封顶，全链服务中心正式启用，预计五月实现全面封顶。目前，项目招商工作已启动，首批签约的8家企业，覆盖了冻品批发、预制菜加工、冷链运输服务、生鲜电商平台等产业链上下游环节，既有深入本地市场的传统冻品商，也有积极拓展中部市场的新兴预制菜和电商品牌。

　　玉湖冷链长沙公司总经理左值诵在接受媒体采访时表示，玉湖冷链长沙项目是玉湖冷链在中部地区的重要战略布局，项目建成后，将成为中南地区规模最大、技术最先进的冷链食品供应链枢纽。

　　相较于红星冷链的偏安一隅，玉湖冷链的野心远不止于此，布局长沙市场仅是众多棋子中的一枚。

　　据官网介绍，玉湖冷链将在全国八大经济区主要城市建设10+一级交易中心，在主要流通节点城市建设30+二级交易中心。其中，广州、成都项目已投运，武汉项目筹备开园，揭阳项目南区已封顶，眉山、襄阳、长沙、天津项目均已开工建设，南京项目已进入筹备建设期。

　　玉湖冷链目前投运及在建8大交易园区辐射8亿人口，总冷库库容超135万吨，总建筑面积超过260万平方米，拥有中国在建最大的冷链项目群。

　　面对玉湖冷链的黑马之势，红星冷链能否保住“湖南省第一”的头把交椅，都是个未知数。